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　　国债期货的连续反弹，似乎流露了债券市场的转暖迹象。

　　经过16个交易日的上升通道，截至6月14日，5年期国债期货主力合约TF1709从最低时的96.85元升至97.945元，累计涨幅已达1.24%。

　　这与上半年不断趋紧的资金面预期形成了一定程度的反差。事实上，资金面略显紧张的状态已经被3月份以来的市场疲态所反映，而在收益率居高的情况下，一级债券市场的不少发行人选择推迟或放弃发行，不少交易员也在增加流动资产配置。

　　在业内人士看来，当前债市的低迷已经不足以反映资金市场的基本面甚至已经出现超跌，而此前的资金紧张和价格的接连走低与监管部门的去杠杆政策等偶发事件有所关联；而随着国债期货等指标逐渐呈现反弹周期，债券市场的修复预期也在逐渐升温。

　　由于监管层和业界此前不断释放6月底MPA（宏观审慎评估体系）考核时点的流动性稳定信号，亦让市场出现了“集体乐观”景象，但有交易人士指出，在市场整体流动性尚未具备宽松条件的情绪，面对“钱荒不会再来”等预言，市场有理由保持警惕。

　　债市买点或现

　　交易数据显示，国债期货TF1709自5月22日以来已累计上涨达1.24%，维持了近一个月的上升周期，6月14日最高时，其价格一度攀至98.06元。

　　“经过之前的资金紧张等因素，债券市场此前的‘超跌’正在迎来价格上的修复预期。”6月14日，华东一家中型券商债券交易负责人认为。“而且市场目前对6月底的流动性问题整体偏乐观。”

　　暖流资产总经理程鹏6月11日接受21世纪经济报道记者采访时表示，当前多个指标迹象正在预示着债市买点有望出现。

　　“债券市场投资价值已经开始显现了。”程鹏表示，“第一个是指标性的十年期国债收益率，目前收益率在3.65%左右，结合走势图作客观数据回归分析，国债已经进入了一个投资价值区间，从历史上来看，这个点位买赚钱可能性会大于50%。”

　　“第二个是信用债目前收益水平相对于信贷而言已经显著偏高，从历史来看，这是很重要的一个判断或者是标志。”程鹏指出，“除了考虑信贷额度、客户维护等因素外，它会在这两类资产中做一个选择。AA等级的中期票据的收益率，历史上高过信贷加平均利率是一个明显的买点，它意味着从银行角度来讲，买信用债可能比放贷更合适，这个情况是在上一轮熊市的底部，也就是2013年四季度出现的。”

　　“4月中旬以来，驱动市场主要的原因不是经济基本面和货币政策，而是监管政策。”程鹏判断称。

　　“在今年4月中旬以前，伴随着价格的上涨，同业存单的发行量和净发行量都在不停地增长，反映的是随着成本提高，金融机构还在拼命地借钱来加杠杆或者维持杠杆，这是监管部门不能容忍的。”程鹏指出。“但是4月下旬，虽然票面利率还在不断上涨，但是发行量已经开始收缩了。我们认为这是金融机构开始减杠杆，监管开始发挥效果了，这时候政策带给价格的拐点也会逐渐显现出来。”

　　上清所数据佐证了这一趋势——5月份的同业存单托管规模出现大幅缩水，即较上月末减少3904.8亿元。

　　仍需警惕季末效应

　　程鹏认为，当下的资金市场偏紧状态短期内暂不会出现变化，而如此情况下债市也很难出现新一轮大行情。

　　“从M2来看，这种中性或者偏紧的政策环境还会持续一段时间。”程鹏表示，“整体而言债券市场一定要等到资金相对宽松的时候，它的行情才会展开。”

　　有分析人士指出，当前市场对于6月底前的资金面整体过于乐观。

　　“现在都在说6月份的流动性不会出问题，‘钱荒’不会来，但这不代表资金面就会适当放宽，当前的流动性管理和‘过季’准备仍然需要高度戒备。”汇金系一家券商固收研究员认为，“市场没有理由对月底的流动性压力放松警惕。”

　　事实上，一些数据变化已经反映出6月份的流动性压力可能并不轻松。例如，6月份的同业存单发行再度出现价量齐升。Wind数据显示，6月5日-11日一周同业存单发行量达到4963.5亿元，净融资额达1344.6亿元，创下近三个月以来的新高。

　　在业内人士看来，这也与6月份的时点考核以及近期同业存单大量到期有关。Wind数据显示，上个月同业存单到期偿还量高达1.57万亿元，而发行量仅为1.23万亿元

　　“6月的同业存单重回价量双升，是中短期资金需求提升导致的，这说明仍然有不少银行在积极准备跨季资金。”前述债券交易负责人表示，“虽然市场正在趋向于乐观，但是仍然有不少中小银行仍然在积极备战这个时点，另外还有不少到期规模需要承接；这也说明月底仍然要面临一定程度的流动性考验。”