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滕飞

我国财政部将于近日在香港发行20亿美元主权债券，其中5年期10亿美元，10年期10亿美元，这是13年后我国重启美元主权债的发行。上次我国财政部发行美元债要追溯到2004年，当时发行上市包括5年期和10年期共计17亿美元。

虽然时隔13年重启美元主权债发行，但是经济金融环境已不可同日而语。2004年， 我国GDP只有16万亿，而2016年为74万亿，增长4倍多；2004年，我国站在汇改的前夜，外汇储备只有5000亿美元，而如今外汇储备高达3.1万亿美元，2015年最高时甚至接近4万亿美元；2004年，我国实行严格的资本管制和汇率管制，如今经常项目已经完全放开，资本项目也有限管制，汇率浮动范围更是扩大，人民币汇率市场化进一步推进。

因此，如果说2004年的美元主权债某种程度上是筹集美元资金，增加美元头寸，那么在当前来看，这种意义已经很小了，因为20亿美元的外债和外汇储备相比不值一提，那么这次重启美元主权债的意义何在？笔者认为主要有几方面目的。

一是拓展我国在国际市场的融资渠道，为我国主权债发行探路。尽管20亿美元不多，但是市场化的发行的意义要远大于其金额。市场化的发行和交易需要时间的积累，也需要时间来赢得国际投资者的认可，因此如果我国良好的主权信誉为投资者带来了溢价回报率，那么我国主权债务未来将更加受到投资者的青睐，有利于提高我国在国际投资者中的声誉和形象。近期，国际评级机构穆迪和标普先后于年内将中国主权评级下调。中国官方则对评级调整行动进行了质疑。在最近9月对标普的回应中，财政部官员称其为“错误”。其实，行动是最好的回应方式，财政部直接发行美元主权债，通过市场的方式直接回应评级机构，相信我国主权债将得到比较好的公允定价。

二是为“一带一路”战略提供更好的资金支持。从2005年汇改以来，一直是资本净流入的情况，导致我国外汇储备持续上升，如今我国资本也到了需要走出去的时候，以“一带一路”战略更好地打开我国产品的销路，同时推动亚太周边国家共同富裕，互帮互助，提升地区的经济实力。而走出去需要资金的支持，尽管我国有庞大的外汇储备，但是通过债券市场融资不失为一条便捷且有效的路径，通过把更多投资者的资金利用起来，提高项目的产出效率。相信这20亿美元主权债只是一个新的开始，未来将有更多的美元主权债的发行。

三是支持香港离岸金融中心建设，增强其债券市场发展。今年7月3日“债券通”“北向通”已开通，香港投资者可以直接投资内地的债券，“债券通”债券通双向开通之后将为香港债市引入大量增量资金，更多参与主体将到香港发债和交易活动，这将有助香港国际金融中心的长远稳健发展。在香港发行美元主权债也奠定了其作为中国债券市场互联互通的门户，体现了国家对香港长期繁荣稳定的支持，对香港国际金融中心和离岸人民币中心的支持。

四是目前美元债券收益率较低，能够提供廉价的融资成本。目前10年期美国国债收益率为2.38%，5年期国债收益率为2.02%；而美国10年期高等级企业债的收益率为3.4%，5年期为2.4%。我国的主权债定价应该介于美国国债和高等级企业债之间，并且应该更偏向于国债定价，因为我国作为世界第二大经济体，有庞大的外汇储备做后盾，债券的信用资质很好。假定按照美国国债和高等级信用债之间利差的40%对我国主权债进行定价，则我国发行的10年期美元债收益率应该是2.80%左右，5年期应该是2.20%左右，收益率都要显著低于境内国债收益率水平。目前我国境内10年国债收益率为3.72%，5年期也是3.72%，收益率曲线扁平化。如果按照那个测算的收益率估计，则10年美元债收益率比境内低92bp，5年期美元债低152bp，在不考虑汇率因素的前提下能够显著降低我国国债的平均融资成本。

一言以蔽之，此次重启美元主权债的发行，意义非凡，既能增加我国境内资本走出去的动力，增强我国在国际资本市场的形象，也能丰富香港债券市场的品种，增强其广度和深度，继续支持香港离岸金融中心的建设，同时也能拓展我国主权债务的融资渠道，将目光放眼全球，为“一带一路”建设提供资金保障，并降低融资成本。相信这次美元主权债的发行不会是偶然事件，将是新的开始。

作者介绍：CFA，中国光大银行资管部首席宏观策略分析师